Dal mese di maggio, i rendimenti italiani sono stati sottoposti a una maggiore pressione al rialzo mentre la curva ha avuto un significativo appiattimento. L’incertezza di fondo sul futuro dei conti pubblici domina le scelte degli investitori.

Con la tensione del mercato che si è temporaneamente allentata nel corso dell’estate grazie alle rassicurazioni del governo, la curva si è nuovamente inasprita. Dall’annuncio sulla legge di bilancio del 27 settembre scorso, invece, la curva italiana è tornata ad appiattirsi. Negli ultimi tempi, questo movimento della curva è stato parzialmente attenuato dalle operazioni di cambio effettuate dal Tesoro (acquisto di titoli di breve termine contro l’emissione di scadenze più lunghe).

La situazione dei Btp italiani rimane molto fluida. Mentre ora gli investitori stranieri hanno un’esposizione di relativo sottopeso nel medio termine, la proposta di legge di bilancio indirizzata all’Ue continua a rappresentare un ostacolo per il mercato. Inoltre, c’era molta attesa sui giudizi delle agenzie di rating. Il downgrade a Baa3 con outlook stabile da Baa2 (con outlooknegativo) di Moody’s è stato percepito come un risultato migliore del previsto. Questo ha offerto un pò di tregua ai Btp dopo che lo spread rispetto al decennale tedesco era balzato oltre i 325 punti base giovedì 18, il valore più alto registrato in oltre cinque anni. E il rating di S&P ha confermato il giudizio sull’Italia a BBB ma ha abbassato l’outlook da “stabile” a “negativo”.

Mentre lo stimolo fiscale potrebbe essere di supporto, l’inversione di rotta sulla riforma delle pensioni preoccupa gli investitori a causa dell’invecchiamento della popolazione in Italia e al livello relativamente elevato della spesa pensionistica sul Pil – il secondo più alto nell’area euro dopo la Grecia. Un tono più costruttivo e una potenziale distensione dei toni da parte del governo italiano potrebbero aiutare lo spread a ridursi ulteriormente. Questi sviluppi si verificano in un contesto economico relativamente poco brillante e possono potenzialmente influire sul sentiment, ma il dialogo resta aperto e il punto di non ritorno non è ancora stato raggiunto.

Con uno spread Btp/Bund che viaggia intorno ai 300 punti base, l’Italia appare ora più appetibile, ma i gestori vedono un potenziale limitato di performance dello spread italiano nel breve termine, in quanto vi sono pochi fattori nel breve che possono supportare la performance. In una prospettiva di lungo termine, rimangono aperte diverse e importanti sfide, tra cui l’aumento delle emissioni nette di titoli (mentre il programma di acquisti da parte della Bce finirà), la corrispondenza della realtà con i dati fiscali previsti, l’impatto di un rallentamento della crescita globale e il possibile ritorno di rischi politici. Gli strumenti a breve termine, principalmente i buoni del tesoro, offrono il miglior rapporto rischio/rendimento.

L’estremità più a breve della curva viene considerata interessante come strategia di buy-and-hold in virtù del fatto che i tassi a breve termine rispecchiano solitamente i tassi di rifinanziamento della Bce.  Il premio è dovuto al rischio default o di ridenominazione, che sembra sovraprezzato per i prossimi 12-18 mesi. La volatilità della parte intermedia della curva rende queste scadenze, secondo alcuni money manager, meno interessanti nelle attuali condizioni di mercato.