Il 2018 è stato un anno di frustrazioni per gli investitori. Nonostante un contesto economico abbastanza positivo e un’ottima crescita degli utili nella maggior parte delle regioni, i mercati globali hanno realizzato scarse performance.

Nel momento in cui scriviamo, tutte le principali categorie di investimento liquide hanno riportato un rendimento complessivo negativo da inizio anno. Nell’Outlook 2018 Axa Im aveva ipotizzato che la chiusura del Quantitative Easing avrebbe potuto avere qualche conseguenza negativa, facendo scendere i prezzi degli strumenti finanziari e aumentare le correlazioni.

Dalla seconda metà del 2018, il volume dei titoli detenuti dalle banche centrali globali è calato, con l’avvio di un processo di disinvestimento che potrebbe durare diversi anni. Se questa previsione si rivelasse corretta, il 2019 potrebbe essere difficile come il 2018. È per questo che il team vuole essere più prudente nell’asset allocation. Le prospettive sembrano meno positive per gli strumenti più esposti al rischio e Axa punta a riportare le azioni a una posizione neutrale nel corso del prossimo anno. Il team conserva inoltre una posizione sottopesata nel credito, e neutrale in liquidità e titoli di Stato. L’orientamento prudente della BCE, l’inflazione che continua a deludere (breakeven stabile) e l’intensificarsi del rischio politico in Italia dovrebbero mantenere i rendimenti dei Bund entro una banda di oscillazione tra lo 0,2% e lo 0,7%.

La situazione in Italia si è deteriorata e ci aspettiamo un rialzo dei rendimenti dei bond decennali, che potrebbero superare il 4%. Negli Stati Uniti, c’è valore nei Treasury oltre la soglia del 3,25%, soprattutto come fattore di differenziazione nel caso di un rallentamento macroeconomico più pronunciato. Gli spread di credito resteranno probabilmente sotto pressione nel 2019 a causa di una serie di fattori macroeconomici e di uno scenario tecnico meno vantaggioso.

In particolare, il team è preoccupato per la percentuale record di titoli di credito con rating BBB nel segmento investment grade, poiché questo alimenta il rischio che confluiscano nell’high yield. Per le azioni, lo scenario di base di una decelerazione dell’attività economica potrebbe gravare sulla crescita dei ricavi mentre si intensificano anche le pressioni sugli utili.

La crescita degli utili per azione dovrebbe attestarsi intorno al 7% per le azioni globali. Ciononostante, il calo della liquidità in eccesso e l’aumento dei tassi di interesse a breve termine negli Stati Uniti, oltre a un eventuale aumento dei premi per il rischio azionario determinato da un incremento della volatilità e dall’indebolimento della fiducia degli investitori, indicano che c’è poco spazio per un’espansione dei multipli.

Gli Stati Uniti nel 2018 dovrebbero riportare una crescita del 2,9%, il risultato migliore dal 2006. Questo andamento, favorito da una straordinaria espansione fiscale pro-ciclica, dovrebbe continuare per un po’ di tempo.

Axa inizia però a intravedere qualche ostacolo: stanno svanendo gli effetti delle riforme fiscali, le politiche commerciali si fanno restrittive e, fattore più importante secondo noi, assistiamo a una contrazione delle condizioni finanziarie, per citarne solo alcuni. Queste dinamiche dovrebbero provocare un classico rallentamento ciclico al 2,3% nel 2019. Per il 2020, le stime di consensus, e anche quelle del Federal Open Market Committee, sono per un soft landing, ma sulla base dei dati storici, a nostro avviso, sono più probabili delle brusche frenate.

Generalmente, le economie in decelerazione entrano in un circolo vizioso caratterizzato dal calo della fiducia, dalla flessione della spesa e degli investimenti e dalla riduzione delle scorte. È estremamente difficile prevedere con precisione le tempistiche di una recessione, ma per il 2020 il team si aspetta, negli Stati Uniti, una crescita inferiore alle medie dell’1,4%.