Per saper leggere il presente c’è bisogno di conoscere la storia e, di riflesso, si potrà affrontare meglio il futuro. Una formula che, spesso, ha aiutato in passato gli investitori a individuare gli asset da mettere in portafoglio, l'obbligazionario, oggi non è più sicura, anche se l’attuale congiuntura assomiglia sempre più a quella che ha caratterizzato gli anni tra il 1973 e il 1974, con la fase di stagflazione scaturita dal primo choc petrolifero. Le condizioni odierne, afferma Ugo Montrucchio, multi-asset fund manager di Schroders, sono infatti molto diverse da quelle di allora, per tre motivi almeno:

• la produttività è a livelli molto più elevati;
• la disoccupazione è più bassa e i Governi stanno gradualmente ritirando parte del sostegno fiscale creato sulla scia della pandemia;
• le piazze finanziarie negli anni '70 erano meno interconnesse e gli investitori avevano meno accesso ai mercati.

Riposizionare il portafoglio in vista di una recessione

Nonostante questa puntualizzazione, può essere comunque utile esaminare sia i dati passati sia gli indicatori prospettici per capire dove potrebbero dirigersi le economie e i mercati. In particolare, questo studio potrebbe contribuire a dare un peso relativo ai rischi di inflazione e a quelli di crescita e anche aiutare a capire se e quando si dovrebbe riposizionare il loro portafoglio in vista di una recessione. Nel primo trimestre molti investitori multi-asset si sono posizionati in modo deciso a favore degli asset più adatti a proteggere dall’inflazione. In particolare, si è puntato (a ragione) sulle materie prime la cui performance è stata coerente con i periodi di stagflazione del passato. Anche in Borsa la rotazione ha rispecchiato l’azione di chi ha cercato riparo dall'aumento dei prezzi, come mostrano i forti guadagni degli energetici e dei settori con flussi di cassa molto correlati all'inflazione reale (come REIT o infrastrutture).

Il testimone-paura dall’inflazione è passato alla crescita

Contestualmente c’è stata la fuga dall’obbligazionario poiché, con un'inflazione ai massimi degli ultimi 10 anni e ancora in crescita, gli investitori si sono affrettati a capitalizzare il rapido riprezzamento dei rendimenti. Lo scenario di fondo ha però iniziato a cambiare con l’inizio del secondo trimestre, con un mercato diventato sostanzialmente più equilibrato nel valutare il braccio di ferro tra i rischi di inflazione e di crescita. È presto per capire se è una reazione tecnica dopo il rally degli asset che proteggono dall’inflazione o il segnale che tra gli investitori sta crescendo la preoccupazione circa un rallentamento della crescita. Una svolta cui ha contribuito sicuramente l’indirizzo di nuovo restrittivo che ha preso la politica monetaria delle principali Banche centrali.

L’obbligazionario non offre più la solita protezione

Ma in questa situazione i bond sono ancora un buon diversificatore degli asset da tenere in portafoglio? Montrucchio, pur ammettendo quanto sia difficile prevedere le correlazioni future, si aspetta che le loro proprietà di diversificazione siano più limitate in un mondo in cui i rischi inflativi prevalgono sui timori per la crescita. In sostanza, con le obbligazioni nominali apparentemente meno utili come copertura dal rischio azionario, secondo l’esperto, per molti investitori diventerà importante cercare altre forme di protezione. Un’opzione potrebbe essere l’oro, che di solito registra buone performance dopo i primi rialzi dei tassi d’interesse, proprio quando iniziano ad affacciarsi i primi timori di recessione. Il gestore guarda quindi con favore all'oro in questo momento, per la sua risposta convessa ai rischi geopolitici, per la sua tipica sottorappresentazione all'interno di portafogli diversificati e per il suo ruolo di diversificatore nelle riserve concentrate delle Banche centrali.

Guardare oltre: oro, commodity, bond nominali e inflation linked

Altra possibilità da mettere in portafoglio sono le materie prime, che probabilmente resteranno un’importante fonte di diversificazione anche nei prossimi mesi. Montrucchio prevede che per questa asset class l'equilibrio disomogeneo tra domanda e offerta persisterà, a meno di scenari estremi di shock al rialzo dell'offerta o di forti rallentamenti della domanda. Per quanto riguarda la liquidità, questa scelta sta riemergendo come possibile diversificatore dei rischi a breve termine. Il suo potere d'acquisto si sta chiaramente erodendo in un mondo in cui l'inflazione rimane elevata e i rendimenti reali a breve termine continuano a essere negativi.

Tuttavia, secondo l’esperto di Schroders, con il graduale aumento dei tassi di risparmio, il costo opportunità associato alla detenzione di liquidità dovrebbe diminuire di conseguenza. In conclusione, Montrucchio ritiene che la migliore linea d'azione per i prossimi mesi sia un portafoglio ben diversificato che incorpori due tipi di asset. Da un lato, quelli che sono tesi a proteggere da scenari di un'inflazione sostenuta, come le materie prime, i metalli preziosi e i settori azionari più orientati agli asset reali. Dall'altro lato, gli asset che possono rispondere positivamente a un rapido calo dello slancio economico (obbligazioni nominali e inflation linked).