Nel percorso compiuto quest’anno da Piazza Affari emergono due tendenze contrastanti: da una parte l’indice Ftse Mib che è cresciuto a doppia cifra (+15,7%) e, dall’altra, la performance negativa di tutti gli altri indici che sono quelli maggiormente rappresentativi del tessuto produttivo e industriale italiano. Dopo dieci mesi il Mid Cap segna -4,02%, lo Small Cap -13,43%, lo STAR -14,53% e l’Euronext Growth Milan (ex Aim) -16,87%. Il divario da inizio anno tra il segmento STAR e l'Ftse Mib è quindi di oltre il 30%, un unicum da quando esistono questi due indici. Antonio Amendola, senior fund manager di AcomeA SGR, ha analizzato cosa si cela dietro questa divergenza. Divergenza, spiega, che non ha alcuna relazione con i fondamentali ma che riflette principalmente due aspetti tecnici: i deflussi dei fondi PIR e l’atteggiamento dei gestori quando avvertono segnali di recessione.

L’importanza della diversificazione che l’Ftse non ha

C’è bisogno, tuttavia, di fare una precisazione. Nel 2023 a dare forza all’Ftse Mib è stata soprattutto la performance dei bancari che per anni sono stati sottopesati nei portafogli dei grandi investitori globali. Nell’ultimo anno, invece, le banche hanno beneficiato del rialzo dei tassi, che hanno contribuito a migliorare il margine di interesse, rendendo il settore più attraente. Tuttavia, anche quando i tassi scenderanno, resterà la sfida della marginalità. In un certo senso, l’Ftse Mib (che raggruppa pochi settori, principalmente finanziario, energetico, utilities e infrastrutture) si è mosso quasi come il mercato statunitense, con solo una manciata di titoli (una decina al massimo) che hanno influenzato il rendimento di tutto il mercato. Se invece un investitore vuole cercare a Piazza Affari maggiore diversificazione deve per forza guardare anche tra gli altri indici di Borsa e, più precisamente, alle mid e alle small cap.

Le PMI penalizzate dal rialzo dei tassi

Oggi, secondo Amendola, le principali opportunità si trovano tra queste imprese, anche se nell’ultimo anno hanno sottoperformato per due fattori tecnici. Il primo riflette la tendenza dei gestori internazionali a disinvestire dalle mid/small cap durante le fasi di risalita dei tassi a causa del forte indebitamento di queste imprese. Ma molti non considerano una caratteristica dell’economia nostrana: se nel mondo le PMI fanno spesso ricorso alla leva finanziaria, in Italia questa tendenza è più tenue. Basta vedere il rapporto tra debito netto ed Ebidta delle imprese dello STAR, Small e Mid Cap, molto più basso di quello delle large cap del Ftse Mib. L’andamento del rapporto debito-capacità di generare cassa si spiega anche con la spiccata prudenza gestionale delle imprese italiane, che da sempre preferiscono avere un alto livello di liquidità anche nei periodi di tassi piatti o negativi.

I deflussi dai PIR

Il secondo fattore tecnico che è dietro la sottoperformance delle PMI quotate a Piazza Affari è rappresentato dai deflussi originati dai PIR. Nel dettaglio, spiega il gestore di AcomeA SGR, i flussi in uscita assieme alla contrazione dei volumi scambiati ha portato a vendite forzate, creando però allo stesso tempo occasioni di acquisto interessanti: i PIR, lanciati nel gennaio 2016 per attrarre capitali verso le PMI, che costituiscono da sempre lo scheletro del tessuto industriale italiano. Il beneficio fiscale previsto, a fronte del mantenimento dell’investimento per almeno cinque anni, ha spinto però gli investitori ad adottare un approccio tattico verso questi strumenti. I deflussi registrati da questi veicoli negli ultimi due anni sono aumentati sensibilmente, dagli oltre mezzo miliardo registrati in tutto il 2022 a 1,6 miliardi nei primi nove mesi del 2023, che dovrebbero salire a novembre a 1,8 miliardi (stando a proiezioni non ufficiali).

Le opportunità dopo un'attenta selezione

Di solito le mid/small cap tendono ad anticipare le recessioni e a sovraperformare quando ormai la recessione è accertata. Oggi, secondo l’esperto, il mercato le sta penalizzando molto più di quanto non meritino. Comunque, anche in questa situazione, la regola base resta quella di fare selezione. Nonostante la recente sottoperformance, infatti, per cogliere le opportunità bisogna concentrarsi su quelle aziende che hanno superato le crisi e hanno la capacità di far fronte alle difficoltà guardando al futuro. Bisogna infatti considerare i fondamentali, che al momento non riflettono le valutazioni in Borsa, partendo dalla cassa e dall’indebitamento. Amendola, alla luce di queste considerazioni, mette sul piedistallo soprattutto tre società: due che fanno parte dell’indice STAR, Reply (servizi di consulenza) e Biesse (macchine industriali per taglio legno e metro), e l’Azienda Bresciana Petroli Nocivelli, che fa parte dell’Euronext Growth Milan.

Tre titoli da monitorare: Reply, Biesse e Nocivelli

La quotazione di Reply, dopo avere superato l’area 150-160 euro, è scesa sotto 90 euro, benché abbia una forte capacità di generare cassa e cavalchi il tema dell'IA che ha portato gli investitori a puntare sui competitor Usa ed europei. La sua sottoperformance è legata, soprattutto, ai deflussi dai PIR. Era una delle società più presenti nei fondi e, per una questione di peso, è stata una delle più vendute quest’anno. Il titolo Biesse è legato al Capex e ai ciclici, ma con una particolarità: su una capitalizzazione di circa 270 milioni, ha 90 milioni di cassa ed è molto attenta a preservare la marginalità. In questo caso c’è un’ampia discrepanza tra prezzo di Borsa e valore dell'azienda: i corsi sono a livelli di stress, eppure l’azienda è sana. Reply e Biesse, per Amendola, sono due esempi di aziende che hanno tutte le caratteristiche di sovraperformare. L’Azienda Bresciana Petroli Nocivelli, attiva nel facility management e costruzioni di grandi opere, è molto legata al Pnrr. La società capitalizza circa 100 milioni, ha circa 40 milioni di cassa e opera in un settore in fermento.