Il 2022 non ha riservato ai mercati nulla di quello che gli esperti prevedevano: nessuna normalizzazione dopo l’anno del Covid e nessuna soluzione dei problemi alle supply chain. Inoltre, dopo il massiccio e coordinato stimolo economico dei Governi e delle Banche centrali di tutto il mondo, non c’è stato alcun graduale assestamento della politica monetaria (mirato a calmierare le valutazioni e a smussare alcune sacche di eccesso). Ma le nubi si erano già addensate all’inizio quando, secondo Justin Thomson, CIO e head of international equity di T. Rowe Price, i mercati avevano capito che l’inflazione sarebbe stata un problema più duraturo di quanto fosse stato valutato in precedenza.

La guerra ha esacerbato le pressioni

Insomma, si sono subito resi conto che sia il viaggio sia la destinazione finale sui policy rate a breve termine sarebbero stati più lunghi del previsto, nonché una sfida potenzialmente maggiore per le valutazioni già sotto pressione. Il 24 febbraio, poi, è iniziata la guerra che ha esacerbato il quadro. L’esperto ritiene che nessuno fosse posizionato per un’incursione su larga scala da parte della Russia, mentre le sanzioni economiche contro Mosca sono senza precedenti e, in sostanza, sono una nuova forma di guerra economica finora mai considerata. Per questo, ammette Thomson, non saremo in grado di capire l’impatto a lungo termine della crisi tra Russia-Ucraina per un bel po' di tempo.

I prevedibili cambi

Lo scenario che si è formato potrebbe indicare che è stato raggiunto un punto di svolta, destinato a cambiare la storia: il mondo come lo conosciamo sta per cambiare in modo difficile da prevedere. Una delle prime cose che con tutta probabilità vedrà è un riorientamento delle strategie energetiche, mentre l’Europa riduce la dipendenza dal petrolio e dal gas russo. È inoltre prevedibile un’accelerazione degli investimenti nelle energie rinnovabili, soprattutto perché i costi di switching sono ridotti, se i prezzi dell’energia rimarranno elevati. Un’altra ovvia implicazione dell’invasione russa dell’Ucraina è che possiamo aspettarci, in Occidente, una maggiore spesa per la difesa.

Segnali confortanti dal mercato del petrolio

Il mondo sta assistendo a un aumento dell’inflazione delle materie prime in molti settori (energia, cibo e metalli), con implicazioni rilevanti. Più a lungo la tensione si protrarrà nei mercati energetici, più grave diventerà in termini di impulso inflativo diretto e, ovviamente, anche in termini di effetti secondari su industria e servizi. Questi effetti secondari alla fine daranno un impulso deflazionistico o, potenzialmente, recessivo. Tuttavia, nonostante i timori di stagflazione, bisogna rilevare che i prezzi forward del petrolio rimangono sotto la posizione spot. Questo, secondo Thomson, offre un barlume di conforto poiché implica che il mercato si aspetta che i corsi del greggio scendano nel tempo.

La cura per i prezzi alti sono i prezzi ancora più alti

Le pressioni saranno disomogenee e, riguardando direttamente la componente alimentare, avranno una ricaduta negativa sui consumatori. Per comprenderne la dinamica è essenziale capire quali problemi sono temporanei e quali sono strutturali o a lungo termine. Quando si parla di problemi legati alle supply chain, per esempio, l’esperto cita il detto "la cura per i prezzi alti sono i prezzi ancora più alti", perché creano un’offerta aggiuntiva e abbassano la domanda, facendo scendere a loro volta i prezzi. Questo vale per i chip, le auto di seconda mano e gli altri articoli che abbiamo comprato durante il lockdown: i forti rincari di questi articoli sono in gran parte legati al Covid e dovrebbero probabilmente ridimensionarsi.

La preoccupazione per gli effetti strutturali e permanenti

Per gli effetti più permanenti o strutturali, l’attenzione non trascura la rigidità del mercato del lavoro, che ha portato a salari e stipendi più alti; elemento di crescente preoccupazione per le Banche centrali. Potrebbe portare, infatti, a effetti di secondo livello sulle aspettative di inflazione e anche a una forte domanda di capitale per sostituire il lavoro più costoso. Se poi si aggiunge una tendenza diffusa alla deglobalizzazione, con le supply chain che diventano più localizzate, è plausibile secondo Thomson, che anche questo possa avere un certo impatto sull'inflazione. Il mondo, infine, potrebbe vedere più generosità nella spesa fiscale e una maggiore propensione al deficit fiscale.

La divergenza tra tassi reali e tassi nominali

I mercati vivono importanti cambiamenti strutturali che segnalano la fine dell’austerity che vivono dalla crisi finanziaria globale di 13 anni fa. Per questo Thomson ritiene che stiamo assistendo a un cambiamento di paradigma in base al quale l’inflazione, nei prossimi anni, sarà più elevata di quanto non fossimo abituati. Nessuna sorpresa se gli investitori si aspettano nel mondo una serie di rialzi dei tassi quest’anno e altri nel 2023. Ciò che risulta insolito è il livello dei rendimenti obbligazionari reali, che a gennaio era ai minimi da 50 anni. Qualcosa deve cambiare. Se i tassi reali sono troppo bassi, allora o i tassi nominali e i rendimenti dei bond devono salire o l’inflazione si placa.

I rendimenti dei bond si muoveranno al rialzo

Thomson si aspetta che i rendimenti obbligazionari a livello globale – con poche eccezioni, come il Giappone – si muoveranno costantemente verso l’alto dai livelli attuali. Precisa inoltre che, dato l’impulso recessivo, potremmo assistere a un’inversione della curva dei rendimenti negli Stati Uniti. Per quanto riguarda invece l’azionario, la storia mostra che le azioni possono performare bene in un contesto inflazionistico fino a un certo punto o soglia, tipicamente con un tasso di inflazione di circa il 3%-4%. È stato solo con un'inflazione sopra il 4% che i mercati azionari hanno sofferto. Molto dipenderà dal ritmo dei rialzi dei tassi d’interesse e dal punto di partenza delle economie.