Arriverà il momento in cui il Covid-19 non sarà più un problema, grazie al successo dei vaccini e a protocolli più mirati nel contenere il rischio contagi. Nel frattempo, i mercati continuano a beneficiare degli effetti della risposta positiva e molto generosa della politica monetaria e dei pacchetti fiscali varati dai Governi in tutto il mondo. Tuttavia, c’è un effetto della pandemia che sarà duraturo e rappresenterà la vera eredità di questa emergenza: l’immenso accumulo di debito che si è venuto a creare in questi mesi, la maggior parte del quale deriva dall’espansione dei deficit – una novità rispetto al passato – speso in sussidi, non in investimenti produttivi o infrastrutture.

Rischi con un’offerta di debito superiore alla domanda

Proprio i deficit saranno uno dei driver più importanti in futuro: l’accumulo di debito diventerà sempre più problematico via via che la pandemia smetterà di esserlo. In effetti, stima Filippo Lanza, gestore HI Numen Credit Fund di Hedge Invest Sgr, si potrebbe dire che il rischio peggiore per i mercati, in termini di valutazioni degli asset, sia proprio che il Covid cessi di essere un problema. Una volta che inizieranno ad avere effetto le campagne vaccinali – su cui USA e Regno Unito sono in vantaggio – la crisi sanitaria andrà verso una risoluzione. A quel punto, ci ritroveremo in un contesto in cui l’offerta di debito sarà di molto superiore alla domanda, sia per quanto riguarda i bond sovrani sia delle imprese.

Da Biden un’ulteriore espansione fiscale

Tutti gli occhi restano puntati sugli Usa, che hanno l’economia più ampia, il debito più alto e la Banca centrale più attiva, in grado di dettare la linea al mondo. Il deficit USA durante la pandemia ha raggiunto livelli proibitivi, che non si erano mai visti in tempi di pace, e per giunta questo trend sembra destinato a continuare. D’altronde la politica dell’Amministrazione Biden punta a un’ulteriore espansione fiscale. L’esperto stima un pacchetto di spese in infrastrutture di 2-4mila miliardi di dollari in 6-9 mesi. Si prospetta quindi una politica molto aggressiva che cercherà di pareggiare le disuguaglianze sociali e fiscali aumentate significativamente nei mesi della pandemia.

Il trend dei rendimenti prescinde da inflazione e tassi

In questo contesto di offerta di bond superiore alla domanda, se la Fed non interverrà, sarà sufficiente a rimuovere il ‘put’ percepito dai mercati e innescare un restringimento della base monetaria. Ovvero, non c’è bisogno di un aumento dell’inflazione o di un rialzo dei tassi – scenari che Lanza considera comunque abbastanza lontani – per avere un contesto di inasprimento, basta che i trend attuali siano lasciati proseguire senza interventi. D’altra parte, il ‘put’ delle Banche centrali è un aspetto che vale negli scenari negativi, ma in un contesto positivo di risoluzione dell’emergenza sanitaria e solida occupazione, non avranno né il desiderio né la giustificazione per intervenire.

La fragilità politica condizionerà la Bce

Questo contesto pone dei rischi significativi, soprattutto per i Paesi più fragili, come si è visto con la Turchia. L’unico Paese in cui la Banca centrale ha davvero piena libertà di manovra, essendo creditore netto globale e con una valuta diffusa, è il Giappone. Gli Stati Uniti hanno una valuta che è riserva globale, ma sono debitori netti e hanno una bilancia commerciale in perdita, cosa che limita l’azione della Fed. L’Europa ha le opzioni migliori, essendo creditore netto e con l’euro riserva globale, tuttavia pecca di una grande fragilità politica che potrebbe portare la Bce a sospendere le misure straordinarie per la pandemia appena la campagna vaccinale avrà effetto.

Le variabili da monitorare: offerta debito, deficit e pandemia

Secondo Lanza, nel momento in cui il virus non sarà più un problema, l’effetto negativo in termini di condizioni di finanziamento sarà nettamente più significativo per i mercati rispetto all’effetto positivo legato al consumo e alla ripresa dell’economia. Il mondo si trova a un punto di svolta, con gli investitori focalizzati sul debito che vedranno nei prossimi mesi l’universo delle opportunità ampliarsi sensibilmente. Occorre però muoversi in modo tattico e con immensa cautela, monitorando da vicino le variabili più importanti, che per l’esperto di Hedge Invest Sgr, sono oggi domanda e offerta di debito, andamento dei deficit e, ovviamente, la traiettoria della pandemia.