Alcuni studi accademici suggeriscono che i titoli azionari illiquidi dovrebbero performare meglio dei titoli liquidi per compensare il maggior rischio. Eppure, l’evidenza che supporta l’esistenza di un persistente “effetto Liquidità” nei mercati azionari è molto debole.

La liquidità si può definire come la facilità di esecuzione di transazioni senza incorrere in costi eccessivi. Quando si esegue una transazione, gli investitori pagano esplicitamente il prezzo denaro-lettera, ed implicitamente per le variazioni di prezzo dovute all’impatto della transazione sulla liquidità di mercato. Ceteris paribus, più è illiquido un titolo azionario, più è difficile e costoso scambiarlo, e questa proprietà rende i titoli illiquidi meno attraenti di quelli liquidi.

Per questa ragione, i titoli illiquidi dovrebbero avere un premio per essere detenuti, o al contrario, i titoli liquidi dovrebbero scambiare a sconto. Questo ragionamento assicura l’esistenza di un premio di liquidità nei rendimenti azionari, e alcuni studi accademici sostengono infatti di osservare un premio di questo tipo nei dati. Tuttavia, a differenza di altri fattori ben definiti, la liquidità non ha mai ricevuto molta attenzione da parte degli investitori istituzionali, almeno non nei mercati azionari.

Secondo un approfondimento sul tema a cura del team di gestione di Robeco, una possibile ragione per questo è che le strategie di investimento basate sui fattori di liquidità sono difficili da implementare in pratica. Mentre altri fattori consolidati possono essere sfruttati in portafogli ampi e diversificati, investibili dal punto di vista degli investitori istituzionali, gli stessi investitori hanno spesso limitazioni in termini di liquidità nelle loro decisioni di allocazione, il che rende una strategia azionaria che investe in maniera esplicita in titoli illiquidi meno interessante. In altre parole: gli investitori azionari vengono ricompensati per assumersi l’aggiuntivo rischio della mancanza di liquidità ?

Sebbene l’esistenza di un fattore liquidità a sé stante può essere messa in discussione, l’interazione tra la liquidità e altri fattori consolidati esiste. La relazione tra la dimensione e la liquidità è un buon esempio, in quanto i titoli più piccoli tendono a essere meno liquidi. Più in generale, è logico che alcuni fattori siano più efficaci tra le azioni meno liquide, siccome i segmenti illiquidi del mercato sono meno efficienti nel determinare il corretto valore degli asset.

I titoli illiquidi di minore dimensione possono quindi essere visti come un catalizzatore per altri fattori, piuttosto che una fonte indipendente di rendimento. Siccome questi titoli, per definizione, tendono a essere più difficili e costosi da scambiare, una implementazione di portafoglio intelligente può quindi apportare significativo valore agli investitori.

La liquidità è un elemento critico da tenere in considerazione quando si traducono strategie di investimento in portafogli effettivi. Per parafrasare André Perold della Harvard Business School, “Ci sono differenze sostanziali tra eseguire transazioni sulla carta e nei mercati reali”. Questa differenza è meglio nota come “implementation shortfall”. Quando si costruiscono portafogli di investimento, i costi di transazione, funzione diretta dei livelli di liquidità di un titolo, erodono l’alpha atteso.

Sebbene l’alpha atteso dipenda dall’esposizione a comprovati fattori, e la liquidità non è qualificata come fattore indipendente, resta ciononostante un un elemento cruciale per i costi di transazione e, quindi, dei rendimenti netti. Di conseguenza, l’implementazione di un processo di costruzione di un portafoglio sofisticato e una sua intelligente implementazione possono aggiungere significativo valore a tutto il processo di investimento.